Währungsbewegungen fahren Reserve-Komposition Ein langjähriges Puzzle in der internationalen Finanzierung ist die Dauerhaftigkeit der Dollar-Anteil der Devisenreserven - die über 60 liegt, während das Gewicht der US-Wirtschaft in der globalen Produktion auf weniger als ein Viertel gesunken ist. Wir argumentieren, dass die Dollar-Rolle stattdessen den Anteil der globalen Produktion in Ländern mit relativ stabilen Dollar Wechselkurse - die Dollar-Zone produzieren könnte. Wenn eine Währung gegenüber dem Dollar weniger rückläufig ist als gegen andere Hauptwährungen, so stellt ein Reserveportfolio mit einem erheblichen Dollaranteil ein geringeres Risiko dar, wenn die Renditen in Landeswährung gemessen werden. Zeitreihen und Querschnittsnachweise unterstützen den Zusammenhang zwischen Währungsbewegungen und der Währungszusammensetzung der Reserven. 1 JEL Klassifizierung: E58, F31, F33. Beobachter der internationalen Finanzierung haben lange über die Haltbarkeit der Dollar vorherrschen in offiziellen Devisenreserven verwirrt. Heller und Ritter (1978) stellten fest, dass die Länder in unserer Stichprobe im Durchschnitt 66 ihrer Devisenreserven in Dollar halten. Etwa 36 Jahre später berichtet der IWF, dass 61 der zugeteilten Gesamtreserven in Dollar gehalten werden. Dies ist trotz der Dollar 18 Rückgang gegen die wichtigsten Währungen und seine 62 und 52 Abschreibungen gegen die Deutsche Markeuro und der Yen, respectively. Darüber hinaus ist die US-Volkswirtschaft Anteil am globalen BIP um 6 seit 1978 geschrumpft. Wenn man die Größe der US-Wirtschaft, um die Dollar-Aktie zu erklären, dann könnte man schließen, dass dieser Anteil würde nur langsam fallen, wenn und bis eine andere Wirtschaft übertrifft die USA Wirtschaft in Größe. 2 Diese Besonderheit schlägt eine alternative Interpretation vor, die auf der Größe der US-Wirtschaft, aber eher der Dollarzone basiert. Trotz des Rückgangs der Dollar und des schrumpfenden Anteils der US-Wirtschaft macht die Dollarzone immer noch mehr als die Hälfte der Weltwirtschaft aus. In Ländern, deren Währungen gegenüber dem Dollar stabiler sind als gegen den Euro, ergibt eine Reservezusammensetzung, die den Dollar begünstigt, stabilere Renditen in Bezug auf die inländische Währung. Diese alternative Interpretation impliziert, dass sich die Währungsaktien rasch verschieben können, wie es zwischen den Weltkriegen geschehen ist (Eichengreen und Flandreau (2010)). Diese Besonderheit argumentiert in fünf Abschnitten, dass Währungsbewegungen die Währungszusammensetzung der Reserven treiben. Der erste Abschnitt enthält die wichtigsten Erklärungen, die für die Währungszusammensetzung der Reserven vorgelegt wurden. Die zweite diskutiert Zeitreihen-Beweise, sowohl historisch um Währungen, die sich der Sterling-Zone anschließen oder aufhören und seit 1990. Die dritte untersucht den aktuellen Querschnitt für zwei Dutzend Volkswirtschaften. Unsere Hypothese konkurriert mit anderen Hypothesen im vierten Abschnitt, und die fünfte schließt. Erläuterungen zur Währungszusammensetzung von Devisenreserven Wie können Reserveverwalter die Währungszusammensetzung ihrer Reserven wählen Die Zahl, die zur Messung von Risiken und Renditen verwendet wird, hat einen sehr starken Einfluss auf die berechneten optimalen Währungsallokationen (Papaioannou et al (2006), Borio et al (2008a)). Seine Wahl hängt von der beabsichtigten Verwendung der Reserven ab. Wenn die Reserven überwiegend in den Devisenmarkt eingreifen, dann wäre eine plausible Zahlung die Währung, gegen die die inländische Währung am stärksten gehandelt wird, vor allem im Spotmarkt, wo die meisten Zentralbanken tätig sind. Wenn die Reserven hauptsächlich zur Versicherung von ausländischen Waren und Dienstleistungen gehalten werden, wäre ein Einfuhrkorb plausibel. Oder wenn die Reserven überwiegend als Absicherung gegen (oder zu zahlen) Schuldendienst gehalten werden, wäre die Währungszusammensetzung der ausstehenden Schulden eine plausible Wahl. Die inländische Währung kann aus ökonomischen oder institutionellen Gründen als Nummer dienen. Wenn die Reserven die Transaktions - oder Versicherungsbedürfnisse übersteigen, kann ihr Wert als Inlandsvermögen in Landeswährung gemessen werden. Oder die inländische Währung kann als Zahlungsmittel verwendet werden, da sie bei der Bewertung von Devisenreserven bei der Berichterstattung der Zentralbanken Buchhaltung Gewinn und berichtet Kapital verwendet werden. Diese können die Reputation der Zentralbanken oder sogar ihre operative Unabhängigkeit beeinträchtigen. Eine Umfrage ergab eine beträchtliche Auswahl an Auswahlmöglichkeiten (Borio et al. (2008b)). Etwa ein Drittel der Zentralbanken nutzten die inländische Währung, ein Fünftel ein Korb von Fremdwährungen und der Rest eine einzige Fremdwährung. Ein Drittel nutzte den US-Dollar. Einige Zentralbanken nutzten unterschiedliche Zahlen für verschiedene Tranchen, die sich durch den Einsatz (zB Liquidität versus Investition) unterschieden haben. Die nächsten beiden Abschnitte liefern Beweise, die mit der Verwendung der inländischen Währung als Zahlungsmittel übereinstimmen. Der Anteil des Dollars an den Reserven ist höher, wenn die inländische Währung weniger gegenüber dem Dollar variiert als andere Hauptwährungen. Die Zeitreihenbeweise Die historische Aufzeichnung der Veränderungen in der Zusammensetzung der Reserven ist ganz zu erzählen. Rückblickend auf die Zwischenkriegszeit und die 1960er und 1970er Jahre: Als die Volkswirtschaften dem Sterlinggebiet beigetreten sind (oder links), verlagerte sich ihre Reservezusammensetzung auf (oder weg von) Sterling. In der Zeit seit 1990 spiegelt die relative Stabilität des Dollaranteils der Reserven die Stabilität der Dollarzone bei mehr als der Hälfte der weltweiten Produktion wider. In beiden Fällen beobachten wir, dass die Reserven in den wichtigsten Währungen gehalten werden, die sich weniger gegen die inländische Währung bewegen. Eintritt und Verlassen des Pfundgebiets Historisch gesehen, verschiebt sich die Verschiebung durch jene Behörden, deren Währungen den Pfund betreten oder verlassen haben, diese Logik bei der Arbeit. Nachdem die skandinavischen Währungen dem Pfund des britischen Währungssektors 1931 (Drummond (2008)) beigetreten waren, verlagerten die Zentralbanken ihre Reserven in Pfund Sterling. 3 Ähnlich, nachdem der Yen 1934 an Sterling gebunden war, erreichten die Sterling-Anteile an den japanischen Reserven im Jahre 1935, von nur 15 im Jahre 1932 (Hutase und Ohnuki (2009), Abbildung 3). Umgekehrt, nach dem Verlassen des Pfundgebiets, scheiden die Währungsbehörden ihre Bestände an Sterling. So hat die Bank of England im Jahre 1968 Basel-Pfund den Dollar-Wert der 99 von Hongkong-Reserven, die in Sterling investiert wurden, garantiert (Schenk (2010), S. 295-6). Nachdem Hongkong im Juli 1972 mit dem ersten Dollar-Pivem gegen das Pfund Sterling mit dem ersten Dollar-Pivell ausgetauscht hatte, stieg der Anteil der in Dollar gehaltenen Hongkong-Reserven bis September 1974 an (Schenk (2009)) und nunmehr auf 75 Jahre nach dem darauffolgenden Stöpsel Auf den Dollar im Jahr 1983. Ähnliche Beobachtungen halten für weniger extreme Reserve-Portfolios im Sterling-Bereich. Im Jahr 1968 garantierte die Bank of England den Dollarwert der 70, 45 und 40 ihrer Reserven, die in den Pfund Sterling von Neuseeland, Island und Australien investiert wurden. Nachdem die australischen und neuseeländischen Dollars in den US-Dollar im Smithsonian-Abkommen vom Dezember 1971 und dann beide auf Körbe bis Juli 1973 gebunden waren, fiel die Sterling-Aktie auf etwa 20 von 1974 für Australien und 1977 für Neuseeland (Schenk und Singleton (bevorstehend)). Heute halten Neuseeland, Island und Australien 15, 15 und 0 ihrer Reserven in Pfund Sterling und 25, 40 und 55 in Dollar, wie unten beschrieben. Die Dollar-Zone und der Dollar-Anteil der Reserven seit 1990 Die Dollar-Rolle als Referenz für andere Länder Wechselkurse reicht von Dollar-Pegs, an einem Ende, weitgehend marktgetriebenen Ko-Bewegungen unter frei schwimmenden Regimes, wie durch Zinspolitik beeinflusst, An der anderen. Durch die Untersuchung des Grades der Ko-Bewegungen und die Vorgabe der Menge der Schlüsselwährungen ergibt sich ein Maß für jede derartige Währungszone mit einfachen Regressionstechniken (siehe Anhang für Details). Wir verwenden den Euro (vor 1999, die Deutsche Mark) und Yen als die anderen Kandidatenreferenzwährungen, im Einklang mit ihrem Status als die zweit - und drittbeste Transaktion in der Triennialen Zentralbank-Umfrage über Devisen - und Derivatmarktaktivität. Wir definieren dann nicht einen eng verknüpften Dollarblock, sondern eine unscharfe Dollarzone. Ein bestimmtes Land BIP trägt zu dieser Zone im Verhältnis zu seinem currencys Dollar Gewicht. So definiert, die Dollar-Zone für mehr als die Hälfte des globalen BIP. 4 Durch diese Maßnahme, die US-Dollar vorrangigen Einfluss als Referenzwährung Linien mit seiner relativen Rolle als Wertschöpfung für offizielle Reserven. Der Dollar-Bereich war nahezu 60 des globalen BIP und hat seit 1990 wenig Trend gezeigt (Grafik 1. blaue Linie im linken Panel). Diese 60 ist viel näher an den Dollaranteil der Reserven als der globale Anteil der US-Wirtschaft (hier gemessen in PPP-Konditionen, aber der Punkt würde immer noch auf Marktwerten halten). Der Anteil der Eurozone am globalen BIP liegt nun bei rund 25, knapp über dem Euro (reduzierten) Anteil der Reserven. Die Yenspuren. Ein stabiler Dollarkreisanteil des globalen BIP ist zunächst rätselhaft, da der Euro-Einfluss in Europa (EZB (2014)) auf Rohstoffwährungen und sogar in Asien angefallen ist. Allerdings hat Asias schnelles Wachstum den Euro breiteren Einfluss ausgeglichen, angesichts der verminderten und dennoch starken Dollarverknüpfung der asiatischen Währungen. In Summe, die Dollars Anteil an globalen Forex-Reserven Spuren im Laufe der Zeit der Anteil der Dollar-Zone in globaler Ausgabe. Zusammen mit den Querschnittsbewegungen, auf die wir uns jetzt wenden, deuten diese Hinweise auf die Bedeutung von Portfolioüberlegungen und der inländischen Währungszahler hin. Querschnittsnachweise Die Einsicht, dass die Art und Weise, wie eine Währung gegen die Hauptwährungen handelt, die Wahl der Währungsbezeichnung der Reserven führt, hat in früheren Querschnittsstudien nur eine begrenzte Verwendung gefunden. IWF-Studien über vertrauliche Daten, ob Heller und Knight (1978), Dooley et al (1989) oder Eichengreen und Mathieson (2000), verwenden Dummies für Stöpsel. Sie beschränken sich also nur auf extreme Fälle auf einen Test der Verbindung zwischen Währungsverankerung und Reservezusammensetzung. Der weniger restriktive Ansatz, der oben skizziert wurde, bietet ein ganz anderes Bild. Grafik 2 zeigt den Dollaranteil auf wöchentlichen Veränderungen über die Kalenderjahre 2010-13. Die meisten Volkswirtschaften außerhalb der Vereinigten Staaten, des Euro-Währungsgebiets und Japans sind Zwischenfälle, mit Dollar-Zonengewichten von weniger als 95 und über 5. Der Zwischenstatus ergibt sich aus einer expliziten Verwaltung oder aus einer Kombination von Politik - und Marktreaktionen. Zum Beispiel hat die Zentralbank der Russischen Föderation (2013, S. 75 EZB (2014), S. 67) den russischen Rubel gegen einen Korb von 0,45 und 0,55 verwaltet. Und in der Tat berechnen wir sein Gewicht auf den Dollar bei 0,55. Ein weiterer Zwischenfall, das frei schwebende Pfund Sterling, hat ein Dollargewicht von 0,45, wie Haldane und Hall (1991) für die späten 1970er Jahre finden. 5 Die in Grafik 2 zusammengefasste Berechnung stellt die weit verbreitete Ansicht dar, dass die westlichen Hemisphären-Währungen alle fest an den Dollar gebunden sind. Anders als die Währungen von hochdollarisiertem Peru und Uruguay widerspricht die Kooperation mit dem Euro der chilenischen, kolumbianischen und mexikanischen Pesos oder vor allem der brasilianischen Realität der langjährigen Vorstellung einer soliden Dollarzone auf der westlichen Hemisphäre. Ebenso deutet die Ko-Bewegung des australischen, neuseeländischen und in geringerem Maße kanadischen Dollar mit dem Euro gegenüber dem Dollar darauf hin, dass das von vielen Vermögensverwaltern noch verwendete Dollar-Block-Label sein Verkaufsdatum überdauert hat. 6 Hat ein Währungsdollar-Gewicht den Anteil des US-Dollars in den entsprechenden Länder offiziellen Reserven Ja, die begrenzten Querschnittsnachweise deuten stark darauf hin (Grafik 3). Die Zentralbanken in Nord - und Südamerika gewichten stark den Dollar, der trotz der steigenden Bedeutung des Euro der wichtigste Einfluss auf ihre Währungen bleibt. Die meisten europäischen Zentralbanken halten keinen so hohen Anteil an Dollar, und Russland, die Türkei, das Vereinigte Königreich, Australien und Neuseeland sind dazwischen. Zwei Drittel der Querschnittsschwankungen im Dollaranteil an Devisenreserven können durch die Währungsquote der Dollarbestand in 2010-13 berücksichtigt werden. Die Steigung der kleinsten Quadrate-Linie (in Rot in Grafik 3) ist nicht 1 (gestrichelte blaue Linie), wie es der Fall wäre, wenn die Reserve-Manager im Durchschnitt das Dollargewicht wählten, um die Varianz ihrer Portfolios in inländischer Währung zu minimieren. 7 Stattdessen zeigt die Schätzung der Steigung von einer Hälfte auf eine Abweichung vom Minimum-Varianz-Portfolio, vielleicht in einigen Fällen, um erwartete Mittel zu erhöhen. Die notwendige Einschränkung zu diesem starken Befund ist, dass die Probe möglicherweise nicht repräsentativ ist. Ende 2013 beliefen sich die 24 Volkswirtschaften in Grafik 3 auf 2,8 Billionen Reserven, nur 28 der weltweiten Summe der USA, des Euro-Währungsgebiets und Japans. 8 Die 24 deutlich überspannten kleinen und fortgeschrittenen Volkswirtschaften. Unter den Top 20 Inhabern von Reserven sind die Schwellenländer Brasilien, Hongkong SAR, Korea, Russland und die Türkei enthalten, aber acht sind nicht: China, Saudi Arabien, Chinesisch Taipei, Indien, Singapur, Mexiko, Algerien und Thailand. Angesichts der Tatsache, dass die bisherige Arbeit Wählerstöße verwendet hat, aber nicht Verhaltensverankerungen, um die Währungszusammensetzung der Reserven zu erklären, stärkt sie unser Ergebnis, um zu bemerken, dass es nicht von Stöpseln abhängt. Insbesondere wenn wir Bulgarien, Hongkong und Litauen ausschließen, ist die geschätzte Beziehung nicht statistisch von der in Grafik 3 auszuschreibbar. Wenn wir also Währungen ausschließen, die der IWF (2013, S. 5-6) als kriechenartig charakterisiert ( Kroatien) oder andere verwaltete Vereinbarung (Russland und die Schweiz), das Ergebnis ändert sich nicht viel. 9 Alles in allem hängt die Beziehung nicht von den Volkswirtschaften ab, in denen die Währung stark verwaltet wird. Wo könnte der größte Reserveinhaber, China, auf Diagramm 3 setzen. Wenn seine Reservezusammensetzung im Durchschnitt für aufstrebende Volkswirtschaften war, die dem IWF gemeldet wurden (Bntrix et al (bevorstehend)), dann wäre China der größte Ausreißer: mit nur 60 Der Reserven in den Dollar auf der vertikalen Achse, sondern ein berechnetes Dollar-Zone Gewicht von 93 auf der horizontalen Achse gehalten. 10 Wenn Marktschätzungen eines niedrigeren Dollaranteils Glaubwürdigkeit gegeben werden, wäre China ein größerer Ausreißer. Aber wenn das mittelfristige Management des Renminbi als Aufwärtskriechen gegen den handelsgewichteten Korb von Chinas (Ma et al (2012)) interpretiert wird, dann wäre der Dollarzonenanteil etwa halb so niedriger als unsere Schätzung auf der Grundlage wöchentlicher Veränderungen. 11 Private Asset und Schuldenmanager richten ihre Portfolios auch mit ihren Home-Currencys-Dollar-Zonengewichten aus. Dies ist in eigenem Recht interessant und gibt uns auch mehr Vertrauen in die Kleinprobe zwischen Währungsbewegungen und dem offiziellen Fremdwährungsportfolio. Darüber hinaus verstärkt die Tendenz des privaten Sektors, seine Schulden in der Hauptwährung zu bezeichnen, die gegenüber der inländischen Währung stabiler ist, die Reserveverwalter, die für die Investition in sie verantwortlich sind. 12 Grafik 4 (linkes Panel) bezieht sich auf den Anteil der grenzüberschreitenden Dollarkurse nach Ländern an den Dollarzonenanteil. Die blau umkreisten Punkte zeigen Graph 3 s Probe von 24 Volkswirtschaften die roten Punkte, weitere 15 Volkswirtschaften. Offshore-Bankeinlagen beinhalten einige offizielle Beteiligungen, werden aber in der Regel von Beständen von Banken, Firmen und einigen Haushalten dominiert. Die Beziehung ist bemerkenswert ähnlich der zwischen dem Dollar-Zone Gewicht und offizielle Reserve Zusammensetzung. Der Dollaranteil der Einlagen ist etwas höher (größerer geschätzter Schnittpunkt) und reagiert stärker auf den Dollar-Zonenanteil (steilere geschätzte Steigung) und ist insgesamt stärker mit dem Dollar-Zonengewicht verbunden, wobei 81 seiner Abweichung entfielen. Entsprechende Überlegungen tragen Banken und Firmen - und in einigen Ländern - Haushalte - bei der Auswahl der Währungszusammensetzung ihrer Fremdwährungsverbindlichkeiten. Grafik 4 (Mitteltafel) zeigt die Beziehung zwischen dem Dollaranteil der grenzüberschreitenden Bankdarlehen an die inländischen Einwohner und dem Dollarzonenanteil, wobei die blau umkreisten Punkte erneut die Grafik von 24 Ländern zeigen. Die Beziehung ist sehr stark. Das rechte Panel stellt den Dollaranteil der offenen Emissionen der internationalen Schuldverschreibungen von Gebietsansässigen gegen das Gewicht der Dollarzone dar. Hier ist die Beziehung ähnlich wie in Grafik 3 für offizielle Reserven. Obwohl unsere Stichprobe von offenbarten Währungszusammensetzungen von Reserven begrenzt ist, stärken die Stichproben, die den Dollaranteil der währungsweiten Bestände an Vermögenswerten und Verbindlichkeiten messen, die Ergebnisse der Kleinproben. Die Ko-Bewegung einer Währung mit dem Dollar ist stark mit dem Dollaranteil der privaten Vermögenswerte und Verbindlichkeiten verbunden. Während Dooley et al (1989) und Eichengreen und Mathieson (2000) die Währungszusammensetzung der breiten Auslandsschuldenbestände verwenden, um die Währungszusammensetzung der offiziellen Reserven zu erklären, gehen wir davon aus, dass beide auf Währungsbewegungen reagieren. In jedem Fall ist jede Vorstellung, dass offizielle Reserven die Absicherung oder Bereitstellung der Instandhaltung von Fremdwährungsschulden nur die Begründung für die Anpassung der Reservezusammensetzung an den Dollaranteil teilen. Der Dollaranteil des Devisenhandels Während sich die verschiedenen Funktionen eines internationalen Geldes gegenseitig gegenseitig verstärken, ermöglicht dieser Abschnitt die Möglichkeit, mit den Währungsbewegungen konkurrieren zu können, um den Dollaranteil der Reserven im Querschnitt zu berücksichtigen. Besonders wenn die Reserven nicht groß sind, könnte der Anteil des Handels der inländischen Währung gegenüber dem Dollar im Devisenmarkt die Wahl des Dollaranteils der Reserven einschränken. Unser Maße des Anteils des Dollarhandels ergibt sich aus den Ergebnissen für den Spothandel in der Triennial Survey vom April 2013, die sich auf die Berichterstattung über eine Reihe von Schwellenmarktwährungen verbesserten. 14 Auf bivariate Basis stimmt der Anteil des Dollarhandels am Spotmarkt mit dem Anteil der Dollarreserven überein (Grafik 5. linkes Panel). Das ist nicht verwunderlich, weil der Anteil des Dollarhandels mit dem Dollar-Zonenanteil (Grafik 5. Rechtsbereich) sehr stark korreliert ist. Aber in einer multivariaten Analyse des Dollaranteils der Reserven dominiert das Dollarbestand den Dollaranteil am Handel am Devisenmarkt (Tabelle 1. Top-Panel). Portfolio-Erwägungen scheinen wichtiger als der Handel auf dem Spotmarkt. Für die Vollständigkeit und als Ergänzungstest bei der geringen Größe unserer Stichprobe berichten die unteren drei Tafeln der Tabelle 1 über Regressionen der breiteren Bestände von überwiegend privaten Vermögenswerten und Verbindlichkeiten zu denselben Faktoren. Nur das Dollar-Zone-Gewicht scheint für den Dollar-Einlagenanteil (zweites Panel) wichtig zu sein. Neben dem Dollar-Zone-Gewicht ergibt sich der Anteil des Dollarhandels als signifikanter Faktor für den Dollaranteil der Kredite und internationalen Anleihen (dritter und vierter Paneel). Allerdings können diese breiteren Schuldenaggregate selbst zu ausreichenden Devisengeschäften führen, um den Dollarhandelsanteil (umgekehrte Verursachung) zu erklären. Alles in allem trägt eine Währungskooperation mit dem Dollar eine robuste Beziehung zum Dollaranteil an Vermögenswerten und Verbindlichkeiten. Währungsgeographie ist Portfolio-Schicksal. Schlussfolgerungen Wir finden, dass je höher die Ko-Bewegung einer bestimmten Währung mit dem Dollar, desto höher der Economy-Dollar-Anteil der offiziellen Reserven. Zwei Drittel der Veränderung des Dollaranteils der Devisenreserven beziehen sich auf das jeweilige Währungsdollar-Gewicht. Diese Vereinigung wird durch die Währungszusammensetzung der breiteren wirtschaftsweiten Bilanzen einschließlich des privaten Sektors unterstützt. Schließlich beschränkt sich unsere offizielle Reserve auf nur 24 Volkswirtschaften, die 2,8 Billionen oder 28 offizielle Devisenreserven außerhalb des G3 darstellen. Als eine Art Robustheitsprüfung beurteilen wir die gleiche Beziehung zwischen Währungsbewegungen und Portfolio-Entscheidungen für 6 Billionen, 6 Billionen und 7 Billionen in Bankeinlagen, Bankkrediten und internationalen Anleihen. Wir finden - wenn überhaupt - stärkere Beziehungen. Die Logik, die sowohl dem privaten als auch dem offiziellen Verhalten zugrunde liegt, ist einfach. Der Dollar sieht weniger riskant aus als eine Anlage oder eine Fremdwährung, je näher die inländische Währung mit dem Dollar bewegt. Wir freuen uns, unsere Erkenntnisse haben auch Auswirkungen auf die mögliche Entwicklung der Währungszusammensetzung der offiziellen Reserven. Sie deuten darauf hin, dass Änderungen in der Ko-Bewegung von Währungen zu schnelleren als gewöhnlich gedachten Verschiebungen in der Zusammensetzung der Reserven führen könnten, die möglicherweise das Gewicht des Dollars erodieren. Ebenso deuten sie darauf hin, dass die Ländergröße allein weniger relevant sein kann. Wenn richtig, haben diese Erkenntnisse Auswirkungen auf die Zukunft des Renminbi. Das anhaltend verhältnismäßig rasche Wachstum der chinesischen Wirtschaft, auch wenn sie von der Entwicklung von Geld - und Anleihemärkten begleitet wird, die Eröffnung der Kapitalrechnung und das Schwimmen des Renminbi, dürfte für die Währung nicht ausreichen, um den Dollar in den offiziellen Reservebeständen zu verfinstern. Im Gegensatz dazu, wenn der Renminbi irgendwann eine erhebliche unabhängige Bewegung gegen die Hauptwährungen zeigte und wenn seine Nachbarn und Handelspartner Währungen diese Bewegung teilten, dann könnte man sagen, dass der Renminbi-Block dh die Zone hier ist (Subramanian und Kessler (2013), Aber siehe auch Kawai und Pontines (2014) und Shu et al (2014)). In diesem Fall könnten offizielle Reserve-Manager einen erheblichen Anteil an Renminbi halten, vielleicht nicht zu weit von ihren Währungen Renminbi Zone Gewichte. 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So ist das Dollargewicht für das Pfund (1 - 0.60 - 0.09) oder 0.31. Für den Hongkong-Dollar wären die Koeffizienten null und damit das Dollar-Zonen-Gewicht. 1. Zweitens, über Währungen, wird der Dollaranteil dann unter Verwendung von (PPP) BIP-Gewichten berechnet. Jedes der 39 Volkswirtschaften (49 vor dem Euro) Dollar-Zonengewicht wird mit dem jeweiligen BIP multipliziert und das Produkt wird dem US-BIP hinzugefügt. Diese Summe wird dann als Anteil am Gesamt-BIP der 42 großen Volkswirtschaften ausgedrückt, einschließlich derjenigen der Vereinigten Staaten, des Euro-Währungsgebiets und Japans. Diese Analyse produziert Dollar-Zone Gewichte von 1 für Hong Kong SAR und Saudi-Arabien, und Null für Bulgarien. Es gibt vier Fragen: drei betreffen die Technik und eine der Ergebnisse. Zuerst ist die Auswahl der wichtigsten Währungen eine vorherige Wahl. Es ist in der Triennial Survey Funding der drei am meisten gehandelten Währungen begründet. 15 Zweitens, in Bezug auf die Wahl der numeraire, versuchen viele Analysten, eine größere Währung zu vermeiden und den SDR oder Schweizer Franken zu benutzen. Unser Ansatz, der den Dollar nutzt, weist der Dollarzone eine bestimmte Währung zu, wenn seine Bewegungen gegen den Dollar nichts mit denen des Euro oder des Yen gemein haben. Aber solange die Koeffizienten korrekt interpretiert werden, hängen die Ergebnisse nicht von der Wahl der numeraire ab (Ma und McCauley (2011), Tabelle 1). Darüber hinaus kann die Verwendung des SDR es schwieriger machen, gleichzeitige Beobachtungen für die drei Währungen zu sammeln, die ökonomisch umso wichtiger werden, je höher die Häufigkeit ist. Dennoch haben wir die Dollarzone neu berechnet, indem wir wöchentliche prozentuale Veränderungen in einem gegebenen Währungs-SDR-Wechselkurs auf Prozentsatzänderungen in den DollarDDR-, EuroSDR - und YenSDR-Raten umstellen. Mit Ausnahme der polaren Fälle sind die so abgeleiteten Dollargewichte eher niedriger, aber die Korrelation beträgt 0,85. Infolgedessen ist jedoch die Güte der Anpassung von Graph 2 unter Verwendung dieser alternativen Dollar-Zonenschätzungen nur ein bisschen niedriger, mit einem angepassten R 2 von 0,56 anstatt 0,65. Drittens gibt es eine Frage der Datenfrequenz. Unsere Verwendung von wöchentlichen Daten, im Gegensatz zu höherfrequenten Daten, schlägt eine angemessene Balance zwischen der Schätzpräzision und der Verringerung der Abwärtsvorspannung von der nicht-simultanen Beobachtung der drei verwendeten Wechselkurse. Darüber hinaus kann es besser funktionieren, wenn die Behörden die täglichen Dollarbewegungen begrenzen, aber einen Korb über niedrigere Frequenzen verfolgen (Frankel und Wei (2011), Ma und McCauley (2011)). Und viertens hat die Schätzung für die letzten 10 Jahre oft negative Koeffizienten auf dem Yen für eine Reihe von Rohstoffwährungen produziert. Zum Beispiel zeigen diese, dass die brasilianischen Real fällt gegen den US-Dollar, wenn der Yen steigt gegen den Dollar. So wird in Grafik 1 die Yenzone in einigen Jahren negativ, da Teile der Rohstoffwährungen (die auf dem Yen belasten) die BIPs das japanische BIP überwiegen. Eine Möglichkeit, diese Beobachtungen zu interpretieren, ist, dass sie die Trades verfolgen, in denen der Yen eine Geldwährung ist. Diese Beobachtungen unterstreichen die Möglichkeit, dass konventionelle Maßnahmen die Rolle der Rolle bei der internationalen Finanzierung unterschätzen, da schwer zu messende Derivatgeschäfte bei der Verwendung als Finanzierungswährung wichtig sind. 1 Die Autoren danken Claudio Borio, Michael Dooley, Marc Flandreau, Guonan Ma, Madhu Mohanty, Denis Ptre, Catherine Schenk, Jimmy Shek, Hyun Song Shin und Christian Upper für ihre Diskussionen. Die ausgesprochenen Ansichten sind die der Autoren und spiegeln nicht unbedingt die der BIZ wider. 2 Chinn und Frankel (2007, 2008) zuschreiben den Dollar hohen Anteil der Reserven auf die Größe der US-Wirtschaft in einer induktiv nicht-linearen Beziehung. Damit können Reserven in Dollars mehr als das Doppelte in Euro betragen, während die Wirtschaft der Vereinigten Staaten nur ein Drittel größer ist als die des Euro-Währungsgebiets. 3 Persönliche Kommunikation mit Marc Flandreau. 4 Cf Kawai und Akiyama (1998), Bnassy-Qur et al (2006) und Bracke und Bunda (2011). 5 Wenn die meisten Schocks auf den Euro-Dollar-Wechselkurs nicht implizieren eine Änderung in den Pfund effektiven Wechselkurs, dann würde man erwarten, dass die Dollar-Zone Gewicht, um das Gewicht der US-und anderen Dollar-Zone Volkswirtschaften in den Pfund handelsgewichteten Korb entsprechen. In der Tat ist das Dollar-Zone Gewicht in der Nähe der effektiven Pfund Wechselkurs unverändert mit Änderungen in der Euro-Dollar-Rate verlassen. So können Dollarzonengewichte für schwimmende Währungen in Handelsaktien und damit dem Schwerkraftmodell geerdet werden. 6 Indeed, the recent appeal to reserve managers of the Australian dollar (its IMF-reported share in global reserves was 1.9 in June 2014) might have arisen from its euro co-movement and yield. 7 The biggest outlier is New Zealand, which, like Canada and the United Kingdom, borrows most of its reserves. The currency denomination of borrowed reserves can be matched to the corresponding liabilities to avoid currency exposure. Thus, the domestic currency numeraire may be irrelevant to the choice of the currency composition. However, Graph 3 plots New Zealands 25 weight on the dollar for the portion of reserves that is unhedged (owned outright against the New Zealand dollar), so it really is an outlier. In cash terms, 60 of New Zealands reserves are held in the US dollar, because the NZDUSD cross rate is the main traded market and intervention aims to influence the value of the NZD through operations in the NZDUSD market (Eckhold (2010), p 40). Forward sales of 35 of the US dollars against other currencies including the Australian dollar reconcile the 60 cash holding and the 25 ultimate dollar weight. Thus, the need to hold the US dollar as an intervention currency does not determine the ultimate currency composition of reserves. 8 Since the G3 countries cannot hold their own currencies in their reserves, they face a different set of choices from other reserve holders. 9 The slope is slightly flatter at 0.4 and the adjusted R 2 falls by little (0.555). If we further exclude the nine currencies classified as merely floating, and run the regression for only the eight currencies classified as free-floating, then the slope flattens to 0.3 and the adjusted R 2 falls to 0.344. In this sample, the problem of borrowed reserves (Canada and the United Kingdom) is acute (see footnote 7 ). 10 China could be a still bigger outlier if the dollar zone estimates were based on higher-frequency (daily or intraday) data see Frankel and Wei (2007) and Frankel (2009). However, it would be a smaller outlier if Setser and Pandey (2009, p 1) were and continue to be correct in their conclusion that dollar assets constitute at least 65 percent of Chinas aggregate portfolio, and the reserve portfolio resembled and continues to resemble the aggregate portfolio. 11 The BIS effective renminbi exchange rate features equal one sixth weights for the dollar, euro and yen, with most of the balance accounted for by regional currencies. 12 Dooley (1986) analyses net currency positions. 13 Dollar trade invoicing encourages exporters (especially commodity exporters) to borrow dollars to hedge and importers to borrow dollars for working capital. Servicing dollar debts tilts trading towards the dollar, encouraging reserve managers to hold dollars. Using the limited evidence on the invoicing of imports by 11 of the 24 economies from Ito and Chinn (2014), we found an anomalous negative relationship between the dollar share of trade invoicing and the dollar share of reserves. Following Eichengreen and Mathieson (2000), we tried trade with the United States as a share of trade, but it never entered significantly in the presence of the dollar zone weight. 14 Despite the improvements in the 2013 survey, reporting on the eight smaller currencies among our 24 was less complete. When we exclude the data for BG, CL, CO, CZ, LT, PE, PH and RO (Graph 3 ), the relationships in Graph 5 are weaker, but the results in Table 1 (top panel) are similar, albeit the R 2 is lower. 15 Subramanian and Kessler (2013) find evidence for the existence of a renminbi bloc in Asia, but this is questioned by Kawai and Pontines (2014) and Shu et al (2014).RBI: Raise share of dollar in foreign exchange reserves A strengthening dollar has led the Reserve Bank of India to propose an increase in the share of the greenback in the countrys foreign currency reserves. Das Treffen des Hochrangigen Strategieausschusses (HLSC) im Dezember 2014 unter dem Vorsitz des RBI-Gouverneurs Raghuram Rajan und dem Finanzsekretär Rajiv Mehrishi und den RBI-Stellvertretenden Gouverneuren HR Khan und Urjit Patel beschlossen, den Währungs-Benchmark zu überarbeiten, und schlug vor, dass das Verhältnis Der Dollarreserven um 10 Prozentpunkte von der aktuellen Obergrenze von 57 Prozent auf 67 Prozent erhöht werden. Der Ausschuss erörterte einen Vorschlag zur Überarbeitung der Währungs-Benchmark im Hinblick auf die Entwicklungen auf den Devisenmärkten in den letzten Monaten und die abweichenden geldpolitischen Aussichten in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften. Nach detaillierten Beratungen, genehmigte das Komitee die Revision in Währungszusammensetzung, sagte die Notiz von Khan vorbereitet. Indien hat das Limit für die Dollarreserven unter normalen Umständen erschöpft. Nach den Angaben in der Notiz, während die Dollar-Holding zwischen 43 Prozent und 57 Prozent (mit einem Notfallspiel von 10 Prozent) vorgesehen war, beliefen sich die Reserven auf 57,82 Prozent der Devisenreserven. HLSC hat nun vorgeschlagen, den Anteil des Dollars auf 607 Prozent zu erhöhen. Experten fühlen sich mit dem Dollar, der gegen den Euro und andere Währungen schätzt, wobei die Reserven in diesen Währungen den Gesamtwert der Reserven herabsetzen würden. Der Euro hat in den letzten sechs Monaten um fast 16 Prozent gegenüber dem Dollar abgeschrieben, und der Anteil der Euro an den gesamten Devisenreserven hat die untere Seite des designierten Limits getroffen, der bei nur 13,28 Prozent des Portfolios stand, 12 Prozent auf 22 Prozent. Während der Anhebung der Dollar-Aktie um 10 Prozentpunkte, beschloss der Ausschuss, die Aktien der australischen und kanadischen Dollar um jeweils 5 Prozentpunkte zu schneiden. Nach US-Dollar und Euro hat das britische Pfund den dritten Anteil zwischen 8 Prozent und 18 Prozent der Devisenreserven. Obwohl das Pfund in den letzten sechs Monaten um fast 14 Prozent zurückgegangen ist, hat RBI beschlossen, die Grenze für Pfundreserven um 1 Prozentpunkt auf der Oberseite zu erhöhen. Ein Bericht, der von Mecklai Financial Services vorbereitet wurde, hatte früher darauf hingewiesen, dass Indien, da die meisten handelsbasierten Rechnungsbeträge und Auslandsschulden in US-Dollar liegen, in US-Dollar höhere Reserven haben muss.
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